מודל – DuPont. עקרונות צמיחה של תשואה על ההון

מודל – DuPont. עקרונות צמיחה של תשואה על ההון

מודל – DuPont מתייחס לחישובים בסיסיים אשר קובעים את רווחיות הפירמה ועקרונות לקביעת התשואה. המודל שומש לראשונה על ידי חברת "DuPont" בתחילת המאה ה – 20 שהציגה ניתוח ממוקד ושימוש בגורמים אשר משפיעים על אפקט הרווחיות של הפירמה. המודל פופולרי ושמיש בקרב מנהלים, אנליסטים ומחלקות מחקר רבות מסיבה שהמודל נותן מבט רחב לגורמים אשר משפיעים על תשואה על ההון (ROE) שנחשב לאחד המדדים החשובים ביותר להערכת הרווחיות של הישות החשבונאית. בנוסף, אחד העקרונות של המודל בקרב האנליסטים הוא חישוב פוטנציאל עתידי של הפירמה וכדאיות השקעה.

להלן רשימת העקרונות של המודל – DuPont:
  1. מטרת המודל – גידול בערך של העסק לבעלי המניות וגידול התשואה שהעסק מניב.
  2. שליטה ברווחיות – בדיקה ממוקדת של תפעול ההנהלה ויעילות כלכלית של הפירמה.
  3. בדיקה ממוקדת – המודל בודק את עקרונות אשר משפיעים על יעילות הכלכלית של הפירמה.
  4. מודל דיופונט – שיטה פיננסית להערכת עקרונות כלכליים אשר משפיעים ביותר על צמיחת הפירמה.
  5. עקרון המודל – מפרט יחסי רווחיות אשר מציגים פעילות כלכלית של הפירמה.

להלן נראה מודל דו-שלבי:

החישוב מתייחס לחישוב בסיסי של תשואה על ההון.

ROE = Net Income (TTM) / Total Equity (average)

שלב ראשון – ROA = Net Income TTM / Total Assets (average)

 שלב שני – Financial Leverage = Total Assets / Total Equity

חישוב שלב שני – סך כל הנכסים / הון עצמי מבוסס על הון זר ומכונה בשם "מינוף פיננסי". ". יחס זה מעריך את מידת הגיוס סף כך ההתחייבויות שחלקן מהוות הון זר ומציג מדד לסיכון. ככל שערכו גבוה יותר, כך הסיכון וחוסר הוודאות של התשואה הצפויה להון גבוהים יותר. ככל שהמינוף הפיננסי גבוה יותר כך החברה יותר מבוססת על הון זר (הלוואות נושאות ריבית ואיגרות חוב). אומנם החישוב הנ"ל לא מדויק למדי ומציג את כלל ההתחייבויות החלות על הפירמה. ככל שהתחייבויות שחלקן מורכבות מהון זר צומחות – במקביל סך כל הנכסים צומחים, והון עצמי לעומת נכסים קטן. במילים אחרות, כאשר פירמה מגייסת הון זר היא ישירות גורמת לצמיחת סך כל הנכסים, בעצם המינוף הפיננסי גורם לצמיחת הנכסים של החברה.

כאשר מדד תשואה על הנכסים (ROA) צומח, הוא ישירות גורם לצמיחה של תשואה על ההון המדד – ROE. תפקידינו לבדוק איזה מבין השלבים גורם לצמיחה בתשואה על ההון (ROE).

במקור, במתודולוגיה של "דיופונט" נעשה שימוש למדידת תשואה על הנכסים (ROA). היעד של המודל הדו-שלבי היה מדד תשואה על הנכסים (ROA), שמורכב משני מרכיבים:

שיעור רווח נקי – .Gross margin %

מחזור הנכסים – .Assets Turnover

להלן נוסחה לחישוב:

ROA = (Net Income / Revenue) * (Revenue / Total Assets)

ככל ששיעור הרווח הנקי גבוה יותר – כך תשואה על הנכסים גבוהה יותר. במילים אחרות, שיעור הרווח הנקי מחושב לפי יחס בין מכירות לרווח נקי. ככל שיש פחות הוצאות בין מכירות לרווח נקי – כך תשואה גבוהה יותר.

גם כאשר מתייחסים לשלב השני כאשר מדובר במחזור הנכסים. ככל שהנכסים מניבים יותר כסף (מכירות) – כך תשואה על הנכסים עולה. ולהיפך.

*חשוב לציין, נכסים נמדדים לפי הממוצע בין התקופות לאותה לתקופת מדידה. כאשר מדובר על ערך נכסים המדווחים לשנת 2019 – אנו נחשב ממוצע בין השנים 2018 ל – 2019.

לפי פרקטיקה ריאלית מודל 3 – שלבים קיבל שימוש נפוץ יותר.

להלן מודל 3 – שלבים:

להלן מודל 5 – שלבים שנחשב למעניין ביותר:

מודל 5 – שלבים לעומת מודל 3 – שלבים מתייחס יותר פרטנית לדוח רווח והפסד. במודל 5 – שלבים מתייחסים לשיעור רווח תפעולי. כל שינוי לטובה או לרעה ברווח התפעולי משנה ישרות את תשואה על ההון – ROE.

השילוב השני במודל 5 – שלבים מתייחס ל – EBT (רווח לפני תשלום מס) לבין – EBIT (רווח לפני מימון ומס). שימו לב, מה שמבדיל בין שני המדדים זה עיקרון המימון. השילוב מציג השפעת מימון תקופתית שנדרשת החברה לשלם בגין הון זר שחל על הפירמה. כאשר תשלום ריבית צומח בין תקופות היחס יקטן, וכך יקטין את המדד תשואה על ההון – ROE. חשוב לבדוק האם השילוב הנוכחי משפיע משמעותית על תשואה על ההון.

השילוב השלישי במודל 5 – שלבים מציג השפעת מס על הרווחים. שיעור מס תלוי בהרבה גורמים (בשלב הנוכחי לא נתעמק במדיניות שיעור המס), אלא השילוב בודק השפעת מס על הרווח הנקי. במילים אחרות, ככל ששיעור המס גבוה יותר כך תשואה על ההון קטנה יותר. עלינו לבדוק האם שיעור המס משפיע על תשואה על ההון – והשילוב עושה את העבודה.

מודל 5 – שלבים מפרט על השפעת תשלום ריבית עבור הון זר ותשלום מס עבור הרווחים.

להלן נוסחה לחישוב מודל 5 – שלבים לפי דוחות אמיתיים:

שלב ראשון: מחשבים שיעור רווח תפעולי לשנת 2019. רווח תפעולי הסתכם בסוף שנת 2019 ב – 22,035 מיליוני דולר. סעיף המכירות הסתכם ב – 71,965 מיליוני דולר. (22,035 / 71,965) * 100 = 30.61%

שלב שני: מחשבים יחס השפעת ריבית לשנת 2019. רווח לפני תשלום מס (EBT) הסתכם בסוף שנת 2019 ב – 24,058 מיליוני דולר. רווח לפני מימון ומס (שימו לב להחזר מס שהגדיל את הרווח לפני מס) הסתכם ב – 22,035 מיליוני דולר. 24,058 / 22,035 = 1.091

שלב שלישי: מחשבים יחס השפעת מס לשנת 2019. רווח נקי הסתכם בסוף שנת 2019 ב – 21,048 מיליוני דולר. סעיף רווח תפעולי לפני מס (EBT) הסתכם ב – 24,058 מיליוני דולר. 21,048 / 24,058 = 0.874

שלב רביעי: מחשבים יחס מחזור נכסים לשנת 2019. סעיף המכירות הסתכם בסוף שנת 2019 ב – 71,965 מיליוני דולר. ערך סך כל הנכסים הסתכם ב – 136,524 מיליוני דולר. 71,965 / 136,524 = 0.527

שלב חמישי: מחשבים מינוף פיננסי לשנת 2019. ערך סך כל הנכסים הסתכם בסוף שנת 2019 ב – 136,524 מיליוני דולר. הון בעלי מניות הסתכם ב – 77,504 מיליוני דולר. (136,524 / 77,504) = 1.761

להלן תמונה הממחישה סדר גורמים המשפיעים על תשואה על ההון לפי הסדר מימין לשמאל:

 

ניתן ללחוץ על התמונה לצורך הגדלה.

להלן המחשה של גורמים המשפיעים על תשואה על ההון על פני ציר הזמן:

 

ניתן ללחוץ על התמונה לצורך הגדלה.

מודל 3 – שלבים שבתמונה אשר מציגה התנהלות של 3 גורמים שהשפיעו על תשואה על ההון. ניתן לראות לפי תמונה שתשואה על ההון עלתה משנת 2011 עד 2020 משמעותית. אנו בתור אנליסטים ואולי משקיעים פוטנציאלים רוצים לדעת מה השפיע על ROE כל כך. ניתן להבחין ששיעור רווח נקי לא השתנה בין השנים והסתכם כל שנה בערך גבוה. מחזור הנכסים הציג שיפור בין השנים, אך בתקופה האחרונה רואים עליה בנתון. הגורם המשמעותי אשר השפיע על תשואה על ההון הוא מינוף פיננסי. באמצעות צבירת התחייבויות החברה הצליחה לעלות את התשואה על ההון ולהרשים את בעלי המניות. צבירת התחייבויות בין תקופות עלול להמשיך זמן רב, אך יכול בשלב מסוים להיגמר ברע עקב קושי בפירעון ההתחיבויות. תארו לכם, עסק שמחזיק את עצמו כלכלית-עסקית רק בגלל צבירת התחייבויות לטווח קצר וארוך.

כוחו של המודל להציג גורמים המשפיעים על תשואה על ההון.

ניתן ללחוץ על התמונה לצורך הגדלה.

מודל 5 – שלבים שבתמונה הנ"ל אשר מציגה 5 גורמים המשפיעים על תשואה על ההון. המודל 3 – שלבים הנ"ל הציגה לנו השפעה מהותית על תשואה על ההון באמצעות מינוף פיננסי. במודל 5 – שלבים אנו נתייחס יותר לדוח רווח והפסד. שימו לב שיעור רווח תפעולי ללא שינוי מהותי ואפילו רואים ירידה קטנה בנתון. השפעת ריבית ומס גם לא משפיעים משמעותית על תשואה על ההון מלבד מינוף פיננסי.

חסרונות שימוש במודל – DuPont:

אחד החסרונות המשמעותיים ביותר שבניתוח מודל -DuPont מהווה שימוש בדוחות חשבונאים שעלולים בקלות להסתיר ערך לא גלוי שבעסק. תוצאה מדויקת להערכת תשואה על ההון ניתן לקבל לאחר התאמות לדוחות חשבונאים על ידי אנליסטים. המצב לא מונע מאנליסט להשתמש במודל לצורך קבלת תשואה על ההון משוערת המבוססת על דוחות חשבונאים.

RECEIVE UPDATES

נבחרים מהבלוג

פירוט והסבר על כל הפרקים שבדו"חות הכספיים הישראליים והאמריקאיים

פירוט והסבר על כל הפרקים שבדו"חות הכספיים הישראליים והאמריקאיים

כעת נפרט על החלקים אשר מרכיבים את הדו"חות הכספיים של החברות הישראליות: חלק א' – תיאור עסקי התאגיד: הפרק הראשון בדו"ח מסביר על עסקי החברה, תחומי פעילות, מוצרים ושירותים, הרכב ההכנסות, לקוחות, שיווק והפצה, הון אנושי, רכוש קבוע, הליכים משפטיים, מטרות ויעדים, האסטרטגיה העסקית, מידע כלכלי לגבי אזורים גאוגרפיים, מחקר ופיתוח, חומרי גלם, ספקים וכד'. […]
המדריך המקוצר להיוון תזרים מזומנים – DCF

המדריך המקוצר להיוון תזרים מזומנים – DCF

People always want a formula – but it does not work that way. You have to estimate total cash generated from now to eternity, and discount it back to today. Yardsticks such as P/E are not enough by themselves – Warren Buffett. 1.1 מבוא: מודל היוון תזרים מזומנים (Discount Cash Flow) הוא מודל אוניברסלי לחישוב […]
הוצאות הוניות (Maintenance CaPex) – כל מה שצריך לדעת

הוצאות הוניות (Maintenance CaPex) – כל מה שצריך לדעת

שלום. אני מזמין אתכם/ן למסע מרתק לתוך עולם של הוצאות הוניות (השקעות), על מנת ללמוד סוגים שונים של הוצאות שנדרשות להמשך פעילות של החברה. נלמד איך לחשב, ומתי להשתמש בהוצאות הללו כדי לבצע הערכת שווי חברה מדויקת יותר. בסקירה זו, נלמד סוגים שונים של הוצאות הוניות, והן: הוצאות ההון – Capital Expenditures הוצאות ההון שמטרתן […]
7 טעויות של באפט שניתן ללמוד מהן

7 טעויות של באפט שניתן ללמוד מהן

וורן באפט המשקיע האגדי אחד האנשים העשירים בעולם. צבר את הונו באמצעות השקעות בניירות ערך. בהתבסס על ניתוח פונדמנטלי מעמיק של החברה ועד כמה פעילות העסקית איכותית ויעילה. באפט רכש מניות של חברות עם מעמד פיננסי חזק ועם עוצמה תחרותית בשוק. במילים אחרות, וורן אהב חברות שאין להם תחליף. חברות מובילות בתעשייה. חברות עם פטנט שידוע […]
עקרונות בסיסיים של וורן באפט בניתוח מניות

עקרונות בסיסיים של וורן באפט בניתוח מניות

להבין שאותה חברה מובילה בתעשייה ולחברה יש יתרון תחרותי לטווח ארוך מאוד לא פשוט. אך חברות כאלה קיימות, ולא כולן מסוגלות לעמוד ביתרון תחרותי למשך שנים רבות. נראה מספר גורמים ליתרון תחרותי בשוק: ייצור מוצרים מיוחדים שרק החברה מסוגלת לייצר אותם. מתן שירותים מיוחדים שחברה מציעה. מוצרים ושירותים זולים שאמינים בשוק. על מה שם לב […]
20 כללי ההשקעה של פיטר לינץ'

20 כללי ההשקעה של פיטר לינץ'

פיטר לינץ' המשקיע האגדי וכלכלן מקצועי התמחה בהשקעות ערך וגם בהשקעה במניות צמיחה. העיקרון של פיטר לינץ' בגישתו היה "תשקיעו במה שאתם מבינים". כוונה היא, אם משקיע מבין ובקיא בפעילות עסקית ואופן פעילות החברה. את ההון הגדול שפיטר לינץ' צבר היה במניות עם שווי שוק נמוך או בינוני, בעיקר. המשקיע האגדי זכה לסטטוס עולמי כמורה. לימד כלכלה, פיננסים […]
GET THE LATEST NEWS
כלי נגישות

Powered by - Wemake